不变的是经济增长目标，连续第三年定在“5%左右”，但每年的内涵都不一样。2023年的5%，是在2022年3.1%的低基数上，要让经济在防疫转段后平稳恢复、避免西方式高通胀；2024年的5%，是在出口外需开始回暖的背景下，内需稳增长压力下降、财政纪律整顿和金融严监管优先级上升；今年的5%则更显自信，虽然外部不确定性明显上升，但前沿科技突破、房地产市场企稳、内部系统性风险下降，如果外需承压，扩大内需可以肩负更多责任。

变化的是预算内赤字规模，较过去几年大幅提升，挑起扩大内需和防风险的担子。今年一般公共预算赤字率4.0%，对应一般国债和地方政府一般债规模5.66万亿，安排特别国债1.8万亿，地方政府新增专项债额度4.4万亿，合计11.86万亿，比2024年的8.96万亿多出2.9万亿。

2.9万亿财政增量中，用于防风险的比例接近一半。5000亿特别国债支持大行注资、新增专项债中的8000亿额度支持地方化债、部分额度支持房地产收储，叠加去年部署的2万亿置换债，直指中央反复强调的三大系统性风险：金融机构、房地产、地方债务，也是造成过去几年中国资产估值折价的主要因素。

财政增量的另一半，多数作用在支持民生和消费而非项目建设上，包括消费换新、育儿补贴、地方三保、奖优助困等，反映了改善供求关系的政策导向。

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财税体制改革的核心是开源节流。开源方面，主要是通过消费税改革增加地方自主财力，修复现金流量表。《政府工作报告》明确“加快推进部分品目消费税征收环节后移并下划地方”。从可行性的角度看，成品油消费税的改革有望率先落地。节流方面，《政府工作报告》提出“开展中央部门零基预算改革试点，支持地方深化零基预算改革”，本质是提高财政资金的使用效率。

（四）地产领域：有效防范房企债务违约风险

与中央经济工作会议的表述相比，《政府工作报告》增加了“有效防范房企债务违约风险”的表述。其中，安排地方政府专项债收购存量商品房可能是改善房企现金流量表，避免违约风险的重要抓手。此外，《政府工作报告》提出“有序搭建相关基础性制度,加快构建房地产发展新模式”，未来随着预售制的改革，有能力建设安全、舒适、绿色、智慧“好房子”的企业或脱颖而出。

（五）民生领域：育儿补贴有望落地

育儿补贴规模预计1500亿元左右，落地时间或相对靠后。中央经济工作会议提出“制定促进生育政策”，《政府工作报告》明确具体举措包括“发放育儿补贴，大力发展托幼一体服务，增加普惠托育服务供给”。发放育儿补贴一直是市场比较期待的政策，其本质上是给特定人群发放补贴，提高居民消费能力和生育意愿，应对内需不足和少子化问题。考虑到外部环境的不确定性，育儿补贴有望作为国内政策的“后手牌”，二季度以后落地的可能性更高。我们预计生育补贴的规模在1500亿元左右，资金来源或是中央财政的“一本账”。从影响上看，婴幼儿消费将直接受益，改善性住房需求和后地产链或间接受益。